鍾豐年

丹納赫公司 (DHR) 設計、製造和分銷醫療保健產品。 公司有三個主要業務領域：生命科技（～51% 營業額）、醫療檢測（～33% 營業額）以及環境和應用解決方案（～16% 營業額）。 生命科學業務涵蓋生物加工（”bioprocessing” – 單克隆抗體、基因治療和基於 mRNA 的技術）和儀器。丹納赫是一家市值接近2000億美元的大市值企業。 DHR 於 7 月 21 日公佈了強勁的第二季度業績，當天該股上漲了 9%。 第二季收入同比增長 9.5% （預期為 增長2.4%）至 77.5 億美元。 即使排除與 Covid 相關的銷售的影響，丹納赫的基礎業務與去年同期相比也實現了 8% 的撇除併購業務後增長率。 每股收益為2.76 美元，同比增長 12.0%，超過預期的每股 2.34 美元。 據該公司首席執行官稱，目前丹納赫近 75% 的收入是經常性收入，其中大部分是在高度監管的製造流程下生產的消耗品，或特定於公司供應的設備。 擁有大部分經常性收入的公司往往可獲得更高的估值，如市盈率。 筆者第一次寫關於丹納赫是在 5 月 20 日，當時股價為 245 美元。 在 8 月 15 日，當標普 500 指數觸及近期高點時，股價曾升穿 303元水平。那天後，該股隨著整體市場回落至 270 […]

優步 (UBER) 是一家美國移動服務提供商，允許用戶預訂汽車和司機以類似於出租車的方式營運。 公司總部位於舊金山，2021 年在大約 72 個國家和 10,500 個城市開展業務。公司的三個主要運營部門是 “移動”（即拼車；佔收入的 44%）； 送外賣（即 UBER Eats；佔收入的 33%）； 和貨運（佔收入的 23%）。 優步不擁有任何車輛，但會從每次預訂中收取佣金。 今年通脹上升對優步來說是一個利好的發展，因為多了司機因為希望賺取更多收入（來應對更高物價）而來公司工作。 在第二季公司在美國的新司機註冊數量同比增長了 76%，這表明司機供應情況正在改善。 這點對公司來說是一個巨大的推動力，因為直到最近，吸引司機的財務激勵措施一直是公司的主要負擔。更多司機也意味著客戶等待時間有所改善，這進一步吸引了用戶使用公司的服務。 早在 8 月 2 日，優步公佈的 2022 年第二季度業績好於預期。收入同比增長 105% 至 80.7 億美元，EBITDA 為 3.64 億美元，高於去年同期的 -5.09 億美元。 拼車收入同比增長 120%，送餐收入同比增長 37%。 更重要的是，公司錄得其首個正數自由現金流（3.82 億美元）的季度。 公司第二季度的總預訂額為 291 億美元，按年增長 33%。 每月平均活躍平台消費者達到1.22億，同比增長21%。 公司預計第三季度的預訂額將在 290 億美元至 300 億美元之間，調整後的 EBITDA 將在

週五市況：在傑克遜霍爾舉行前一周，本欄猜測鮑威爾可能會利用他在座談會中的講話來扭轉市場過於鴿派的立場，因為這種立場緩解了金融狀況 （”financial conditions”），並使美聯儲對抗通脹的任務變得更加困難。週五，猜測變成了事實，鮑威爾發表了鷹派立場，言簡意賅，金融市場亦終於聽從了。標準普爾 500 指數下跌 3.37%，納斯達克指數下跌 4.1%，而羅素 2000 指數也下跌了 3.3%。跌市基礎廣泛，對息口較敏感的增長型板塊，如資訊科技、非必需消費品和通信服務表現最差。能源板塊表現最好（-1.07%），原油價格當天亦上漲了 0.58%。作為美聯儲短期政策良好指標的 2年期國債收益率收盤上漲 3個基點至3.40%，但已脫離盤中高點 3.45%。國債收益率曲線進一步倒掛 2 個基點，至 -0.36%，意味貨幣政策立場趨於強硬，經濟前景惡化。9 月會議上加息 75 個基點的可能性從鮑威爾講話前的 56.5% 上升至 會議後的 61%。 鮑威爾言論： 鮑威爾談到的事情中，突出了三個關鍵點：第一，美聯儲的抗通脹鬥爭至關重要，而且還未結束，美聯儲將「有力地」（”forcefully”）使用其政策工具，而個人和企業（即，經濟）將感受到「痛苦」（”pain”）。其次，美聯儲需要超越中性（”neutral”）政策，進入抑制 （”restrictive”）區域，並在此停留一段長（”extended”）時間。這個信息旨在糾正鮑威爾在上次美聯儲會議上發表的關於貨幣政策已經達到 「中性」的評論。市場早前認為這是美聯儲轉鴿的訊息，並導致「金融狀況」放鬆和出現 2023 年降息的預期。鮑威爾特別提出了 1980 年代沃爾克時期，當時貨幣政策放鬆得太早，美聯儲不得不在降低利率以應對經濟衰退後再次提高利率。最後，鮑威爾還說美聯儲在下次會議上，可能適合再次「不尋常的大幅」（”unusually large”）加息，儘管這將取決於那天之前的經濟數據。在鴿派方面，鮑威爾表示，美聯儲「在某個時候」將能夠放慢加息步伐，並且長期通脹預期似乎得到了很好的錨定 （anchored）。 後市如何：在 8 月 12 日和 19 日，本欄認為投資者應保持保守倉位，原因有五：（1）市場對通脹下降和美聯儲政策轉向過於樂觀，（2）市場自滿情緒高漲， VIX 接近今年低位，(3) 股票與債券市場信號脫節，(4) 估值在 18 倍以上的市盈率下變得相當昂貴，以及 (5) 市場正與美聯儲打對台，量化緊縮從 2022 年 9 月開始加倍。在這些因素中，(1 )、(2) 和

PNC Financial (PNC) 是一家美國銀行和金融服務控股公司，在 27 個州和哥倫比亞特區開展業務。PNC 的銀行子公司，PNC 銀行在美國以資產規模，分行數量、存款數量和 ATM 數量等指標，屬於全國最大銀行之一。公司還提供資產管理、財富管理、遺產規劃、貸款服務和信息處理等金融服務。 早在 7 月 15 日，PNC 報告第二季度每股收益為 3.42 美元，超出預期 0.31 美元。 業績穩健，貸款同比增長 5%（主要由商業貸款推動），淨息差按年擴大 22 個基點至 2.5%，支出僅增長 2%，遠低於收入增長 9.6%。 淨利息收入和非利息收入均同比增長 9%。 信貸質量保持良好，不良貸款佔總貸款的比例從 22 年第一季度的 0.78% 下降至第二季度的 0.66%。貸款拖欠率也按季下降，從 0.58% 降至 0.49%。 在 2022 年到目前為止的大部分時間裡，銀行業一直因宏觀環境惡化的擔憂而蒙上陰影。 然而，由於利率上升的利好因素，PNC 的盈利繼續錄得按年增長，而信用質量亦保持穩定。 該股今年迄今下跌 19%，亦已反映不少宏觀經濟擔憂。股票市盈率為 11.5 倍，而五年平均市盈率為 15.4 倍。 買入價：US$168; 目標價：US$197; 止蝕價：US$145。 發佈日前收市價：US$168.90; 同日標準普爾 500

TJX Companies (TJX) 是一家 “off-price retailer” 「低價零售商」，通過 TJ Maxx、HomeGoods 和 Sierra 等零售品牌以折扣價銷售高品質品牌服裝和家居產品。數月來，梅西百貨、塔吉特、沃爾瑪、和諾德斯特龍等品牌商店因為供應鏈曾出現問題而導致公司過量入貨，最後消費市道轉弱亦引致庫存過多。在這種情況下低價零售商往往會做得最好。因為，當品牌商店被迫為新的時尚和季節趨勢產品騰出空間時，低價零售商就有較高議價能力用超值價格購入高品質品牌存貨並以低價出售給客戶。 對於消費者而言，TJX 為他們提供了一種有趣的尋寶體驗，有機會以超值價格購入優質品牌產品。 上週，TJX 發佈了一份只算是合格的季度業績報告。受家居產品銷售疲弱影響，總營收低於預期，美國同店銷售亦按年下降了5%。即使營收低於預期，季度每股盈利 0.69 美元卻高預期 0.04 美元。TJX 下調了全年同店銷售預測 （－3% 至－5%），並略微下調了全年每股盈利預測（至 2.87 － 2.95 美元）。 當市場第一次消化這些數據時，TJX 股價低開。 然而，TJX 股價當天收高，因為管理層對購買環境提供了非常正面訊息，認為公司將會有大量用大折扣買入的高質量產品可以非常吸引的價格出售。 該股目前的交易價格為未來 12 個月盈利預期的 19.4 倍，而 5 年平均水平為 22 倍。 買入價：US$64; 目標價：US$77; 止蝕價：US$58。 發佈日前收市價：US$64.37; 同日標準普爾 500 指數值：4140.77 （筆者是證監會持牌人，並沒持有 TJX 股票）

成立於 2011 年，CrowdStrike （CRWD）是一家運營 SaaS（軟件即服務）商業模式的雲原生網絡安全企業。由於這種雲原生基礎，CRWD 的 Falcon 平台能夠快速擴展，相比傳統網絡安全商亦有競爭優勢。 Falcon 平台專注於端點和雲工作負載保護，這意味著它可以保護在企業內和基於雲的環境中運行的端點設備（手提電腦、桌面電腦、手機、物聯網設備等）。Falcon 平台由開始專注於端點設備保護已迅速擴展至雲平台保護，覆蓋託管安全服務、身份保護、企業工作負載安全等其他供 22 個不同的雲範疇。 在過去十年中，網絡安全威脅不斷增加，隨著世界變得更加數碼化，網絡攻擊的威脅只會不斷增加。 企業亦了解他們選擇的網絡安全商如果不達標會帶來的風險，因此會傾向選擇最好的網絡安全服務商。 正如 CRWD 投資簡報中的以下幻燈片所示，CRWD 擁有端點檢測和響應市場中最好的服務之一，具有很高的保護率和不斷增長的市場份額。 在第一度，基於兩個因素，公司的收入同比增長了 64%。首先，公司的客戶數量持續快速增長，客戶數量同比增長 57%。CRWD 是網絡安全領域的明顯市場領導者，其在大公司中的強大市場份額證明了這一點。 截至 1 月 31 日，100 家財富 100 強公司中的 65 家、500 家財富 500 強公司中的 254 家以及美國前 20 家銀行中的 15 家是 Crowdstrike 的客戶。 其次，CRWD 連續第 16 個季度實現了超過 120% 的強勁營業額保留率， 意味公司有很強的能力從現有客戶中獲得更多營收。 長遠，對 CRWD 有利的兩個持續增長因素是網絡效應和高昂的轉換成本。 網絡效應是如此：隨著

艾伯維 (ABBV) 是一家製藥公司，於 2013 年由 Abbott Laboratories (ABT) 分拆出來。其最重要的產品是修美樂（佔 2022 年第二季度收入的 36.8%），目前已在歐洲面臨生物仿製藥競爭，並將在 2023 年在美國失去專利保護。修美樂在未來失去專利權一直是過去影響 ABBV 股價的最大不利因素。 然而，艾伯維多年來一直在為其修美樂專利懸崖做準備。 從幾年前開始，艾伯維的管理層一直在通過擴大產品組合和收購新業務（例如艾爾建）來戰略性地致力於在修美樂 之外實現多元化。 艾伯維的管理層認為，儘管失去修美樂的專利獨占權會產生影響，但 2025 年全公司的收入將高於 2020 年。 像修美樂一樣，艾伯維的較新藥物 Skyrizi 和 Rinvoq 被用來治療成年人的某些炎症性疾病，有很好的機會捕獲修美樂當前的收入流。 在2022年第二季度，Skyrizi 和 Rinvoq 繼續增長，同比收入增長率為 88.3％和60.7％，分別達到 12.5 億美元和 5.92 億美元。該公司預計，兩者的總收入今年為 75 億美元，到 2025 年為 150 億美元。相比下，2021年的修美樂銷售額為207億美元。 根據艾伯維，這兩種藥物有望在其頂峰時產生比修美樂更多的收入。 艾伯維於 7 月 29 日報告了其第二季度的業績。收入 145.8 億美元按年上漲了 4.4％（按季 +7％），而調整後的每股收益為 3.37

美國市場在 8 月 18 日小幅收高，標準普爾 500 指數上漲 0.23%，納斯達克指數上漲 0.21%。交易量非常低，11 個板塊中除兩個板塊外，其餘板塊均收於持平的 0.5% 以內。在 WTI 原油價格上漲 1.4% 的支持下，能源板塊表現突出，收盤上漲 2.53%。個股方面，表現突出的有是 APA (+9.13%)、RIG (+9.12%) 和 DVN (6.52%)。昨天本欄提到的 OIH 上漲了 4.67%。本欄本週點名了兩隻與能源相關的股票，短期市場或油價回調導致油股調整 （5－10%）可視作買入機會，尤其是在接近冬季月份時，俄羅斯在能源市場的舉動將產生比往時較大的影響。能源行業的估值也吸引，現金流收益率往往在 15-20% 之間。相比之下，科技行業的自由現金流收益率多為中個位數。一個有趣的現象是，油股在最近拒絕跟隨油價走低： 這兩個市場似乎對油價的未來走勢存在分歧。 筆者傾向相信股票市場看法。 儘管資訊科技板塊昨日僅收高 0.49%，但費城半導體板塊指數收盤上漲 2.28%，其中 ON（+7.22, 8 月 3 日提及）、MRVL（+4.03, 7 月 6 日提及）、NVDA （+2.36%）、和 AMD (+2.24%) 都有不錯的漲幅。 不久前，NVDA 和 MU 均發出盈利預警。加上筆者在下文討論對整體市場的保守看法，在這板塊追貨理據並不那麼強烈。 雖然 8 月沒有美聯儲會議，但 8

VanEck 石油服務 ETF (OIH) 尋求追蹤 MVIS® 美國上市石油服務 25 指數 (MVOIHTR) 的價格和收益率表現，該指數旨在跟踪美國上市公司在上游石油服務（包括石油設備、石油服務或石油鑽探）中的整體表現。 OIH 的三大持股是 SLB (19.5%)、HAL (11.2%) 和 BKR (6.7%)。 以 WTI 基準衡量的油價已從俄羅斯入侵烏克蘭後 118 美元以上的高點回落至目前入侵前水平 88 美元左右。 石油期貨市場仍處於被稱為 backwardation 的狀態，即石油的現貨價格高於期貨市場遠期交易價格，這意味油市場供應仍然緊張。即使油價有所回落， 現油價仍提供極大誘因給油企增加投資以緩解石油市場供需緊張的局面。 早在 7 月份，石油服務公司第二季度的業績普遍好於預期。 SLB 第二季度的收入同比增長 20.2%，公司並將 2022 年的收入增長指導提高至 270 億美元 （按年 +17%）。 HAL 收入在第二季同比增長 37% 至 50.7 億美元，超出市場預期 3.6 億美元。 兩家公司都對未來對其服務的需求給予了積極評論。眾多石油公司已逐漸在全球範圍內增加投資，以穩定市場並減少市場對俄羅斯石油和天然氣的依賴。 買入價：US228; 目標價：US$280; 止蝕價：US$194。 發佈日前收市價：US$230.39;

巴西石油 (PBR) 是巴西國有的綜合性石油和天然氣公司，市值近 860 億美元。 早在 7 月 28 日，PBR 報告了公司有史以來最好的季度業績，第二季在 114 美元布倫特油價環境下，自由現金流為 128 億美元。 早前在第一季在布倫特原油平均每桶 100 美元時，自由現金流為 80 億美元。 PBR 的市值為 862 億美元，這意味著布倫特原油價格為 100 美元時公司的自由現金流年化收益率為 37%！公司最近宣布了 170 億美元的意外紅利，部分原因是政治壓力。 雖然未來股息可能會減少，但當股息收益率接近 20%時，即使減少 30% 派息，股息率仍達 14%。 近年來，巴西國家石油公司穩步降低了負債。 在 COVID-19 引發的石油價格崩盤之前的 2019 年，公司的淨債務為 870 億美元。 在最近一個季度，公司已將淨債務減少至 536 億美元，考慮到 1H22 的自由現金流為 200 億美元，債務水平是可控的。 巴西石油公司在 2022 第二季的總產量下降了 5% 至 2.65